二、“地的投資”越來越重要

從宏觀上看，土地出讓金占房地產(chǎn)投資的比重越來越高。無論是從高頻數(shù)據(jù)還是從累計(jì)數(shù)值看，2015年中以來，土地出讓金占房地產(chǎn)投資的比例均呈現(xiàn)震蕩走高態(tài)勢，不僅底部不斷抬升，而且頂部也明顯走高，這說明土地出讓金對房地產(chǎn)投資的貢獻(xiàn)開始變得越來越大。

土地出讓金對房地產(chǎn)投資的貢獻(xiàn)越來越大還可以從土地購置費(fèi)同比增速與房地產(chǎn)投資增速的差值正在趨勢性走闊中觀察得到。高頻數(shù)據(jù)和累計(jì)數(shù)據(jù)均顯示，土地購置費(fèi)與房地產(chǎn)投資增速之間的差值正在迅速擴(kuò)大，走闊的起點(diǎn)為2015年底-2016年初。

從微觀上看，我們可以更加直觀地理解“地的投資”的重要性。為把問題簡化，我們可以做一個簡單的情景推演。

眾所周知，房地產(chǎn)開發(fā)成本主要包括土地費(fèi)（含契稅）、建安工程和其他費(fèi)用（如設(shè)備購置費(fèi)和相關(guān)稅費(fèi)等），其中最重要的是土地費(fèi)用和建安工程支出。從屬性上講，二者存在非常大的差異，土地屬于不動產(chǎn)，建安材料屬于動產(chǎn)，也就是說，在一定條件下，全國各地的建安費(fèi)用之間不應(yīng)有非常大的差異，除非它們從屬于開發(fā)性質(zhì)差異較大的建筑工程，如磚混型多層和框剪結(jié)構(gòu)超高層。但是，隨著中國房地產(chǎn)市場近20年的發(fā)展，各地房屋的建筑類型差異已經(jīng)快速縮小，磚混房屋已經(jīng)非常少見，框剪結(jié)構(gòu)的超高層也屬少數(shù)，大部分城市或最常見的建筑類型是小高層或高層建筑，基本采用框架結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。因此，從橫向上看，各地之間的建安費(fèi)用之間不應(yīng)有很大的差異，主要的差異可能體現(xiàn)在人工成本和小區(qū)品質(zhì)差異帶來的建筑材料支出上，但這種差異性不應(yīng)太大。

另一方面，縱向上看，雖然當(dāng)前的螺紋鋼、水泥等建材價格相比2011年之前已大幅下降，但由于人工成本快速上升，而且居民生活水平的快速提高對建筑材料品質(zhì)的要求也有了較高要求。因此，從縱向上看，當(dāng)前主要城市的建安成本也沒有出現(xiàn)很大變動（少數(shù)近年從“磚混”轉(zhuǎn)向“框架”的城市在建安上的變動會稍大一些）。

從開發(fā)商角度看，房價包括了地價、建安、其他稅費(fèi)和利潤，既然建安沒有出現(xiàn)很大變動，而且近幾年房企凈利率整體維持在10%左右，那么房價上漲的最大受益者很可能是地價的上漲，現(xiàn)實(shí)情況正是如此。

根據(jù)上面的分析，既然房地產(chǎn)投資同時包括“地價”和“房價”，而且樓體的建安成本在橫向上的不同城市之間和縱向上的不同時期之間沒有出現(xiàn)太大的變動，那么影響房地產(chǎn)投資變動的最大因素應(yīng)該是土地，既包括土地出讓面積的變動，也包括土地出讓價格（樓面價）的快速上升，尤其是后者。

既然房價的上漲主要體現(xiàn)為地價的上漲，那么隨著房價不斷走高，地價在房地產(chǎn)投資中的比重會越來越大，相應(yīng)地，“地的投資”對房地產(chǎn)投資的貢獻(xiàn)也會變得越來越高。在諸如北京上海等一線城市，地價占開發(fā)支出的比例可能在80%以上，部分項(xiàng)目甚至可以高達(dá)90%。在普通的三四線城市，近幾年地價也隨著房價快速上漲，土地對房地產(chǎn)投資的貢獻(xiàn)也在迅速提高。因此，隨著房價上漲，我們需要越來越關(guān)注“地的投資”對房地產(chǎn)投資的影響。