朱寧（清華大學(xué)國(guó)家金融研究院副院長(zhǎng)）

我們土地財(cái)政的問(wèn)題，如果將國(guó)家想成一個(gè)公司，那財(cái)政就是金融。對(duì)于如何利用土地這個(gè)資產(chǎn)進(jìn)行融資，我們可以從兩個(gè)角度去思考。第一，為什么其他國(guó)家沒(méi)有能夠使用土地進(jìn)行融資？第二，政府有沒(méi)有比土地更好的資產(chǎn)可以用作抵押品，以創(chuàng)造信用或者提供擔(dān)保？

其實(shí)，從經(jīng)濟(jì)史來(lái)看，政府融資有三種不同的方式。第一個(gè)是貴金屬，例如在十五世紀(jì)至十六世紀(jì)，西班牙、葡萄牙等國(guó)家在找金子，用金子作為額外的基礎(chǔ)貨幣，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。第二個(gè)是用實(shí)實(shí)在在看得見(jiàn)的不動(dòng)產(chǎn)作為抵押品，來(lái)創(chuàng)造或釋放財(cái)富、資金，這以我國(guó)為代表。第三個(gè)是不依靠實(shí)體的資產(chǎn)，完全靠信用，比如美國(guó)就是如此，就靠不斷印鈔，大家相信它能把債還上。每個(gè)方式都有其優(yōu)勢(shì)和不足。

同樣是房地產(chǎn)，美國(guó)借助房地產(chǎn)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，也是利用政府信用，用更加貼近市場(chǎng)化的方式，對(duì)住房貸款利息施加影響，通過(guò)市場(chǎng)向買(mǎi)房的人提供補(bǔ)貼。

以土地作為抵押品融資，看起來(lái)是一個(gè)非常好的選擇。但這會(huì)使資產(chǎn)價(jià)格和貨幣供應(yīng)受到的限制被放松。那么，有沒(méi)有其他方式可以達(dá)到土地金融類(lèi)似的效果，是不是還有尚未被試驗(yàn)過(guò)的其他做法？這是一個(gè)有趣的問(wèn)題。

過(guò)去二十年間，在全球范圍內(nèi)，對(duì)于財(cái)政政策和貨幣政策相互之間的關(guān)系、實(shí)施財(cái)政政策和貨幣政策的手段、財(cái)政政策和貨幣政策的負(fù)面效果等問(wèn)題，都發(fā)生了天翻地覆的試驗(yàn)。試驗(yàn)的結(jié)果和大家的認(rèn)知有所不同。

如果回到凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)，無(wú)論是財(cái)政政策還是貨幣政策，目的都是創(chuàng)造總需求�？傂枨笾杏幸恍┦钦鎸�(shí)的投資、消費(fèi)需要，最后會(huì)推動(dòng)生產(chǎn)、創(chuàng)造財(cái)富。但與此同時(shí)，也會(huì)發(fā)生資產(chǎn)價(jià)格的調(diào)整，由于財(cái)政政策或貨幣政策，資產(chǎn)價(jià)格可以在短期之內(nèi)很快升值，使財(cái)富分配發(fā)生顯著的變化。這種資產(chǎn)升值是不是可持續(xù)？

土地財(cái)政、土地金融經(jīng)過(guò)了很多年的發(fā)展，今后會(huì)發(fā)生什么情況？我認(rèn)為，我們面臨很大的潛在的泡沫。我們可以將一個(gè)經(jīng)濟(jì)體分為貿(mào)易部門(mén)和不可貿(mào)易部門(mén)，房地產(chǎn)明顯是不可貿(mào)易的部門(mén)。如果是可貿(mào)易的，資產(chǎn)在全球無(wú)論什么地方，價(jià)格都應(yīng)該是一樣的。但是，房地產(chǎn)的價(jià)格在全球是不同的，同樣價(jià)格的房地產(chǎn)，在美國(guó)出租可能有年化6%的收益率，而在中國(guó)出租可能只有年化1%的收益率。這種收益率的差距，理論上會(huì)引起資本的流動(dòng)，使資源重新配置。但由于我國(guó)資本項(xiàng)目沒(méi)有完全放開(kāi)，這種情況并沒(méi)有發(fā)生。這使中國(guó)房地產(chǎn)的資產(chǎn)價(jià)格得以維持，但也說(shuō)明，已經(jīng)出現(xiàn)了潛在的泡沫。