自中央定調“房住不炒”，不把房地產(chǎn)當作短期刺激經(jīng)濟的手段以來，關于房價處于改變臨界點的聲音不絕于耳，市場相信在以科技為主導的“新經(jīng)濟”逐步騰飛的情況下，中國經(jīng)濟將擺脫對房地產(chǎn)的依賴，居民資產(chǎn)配置也會更加傾向于股市，地產(chǎn)行業(yè)前景被普遍看衰。2019年前十一個月，A股房地產(chǎn)行業(yè)整體漲幅僅為14%左右，表現(xiàn)跑輸滬深300指數(shù)。那么，在這么房地產(chǎn)調控政策微妙的當下，地產(chǎn)股還有投資的價值嗎？

但事實上，房地產(chǎn)的韌勁遠超市場預期。作為固定資產(chǎn)投資的重要組成部分，房地產(chǎn)開發(fā)投資表現(xiàn)相當穩(wěn)定，近年來一直保持10%左右的增幅，緩解了制造業(yè)和基礎設施投資增速放緩給經(jīng)濟帶來的沖擊。房地產(chǎn)累計銷售面積年末發(fā)力，于10月份開始逆轉向上，已連續(xù)兩月錄得正增長。而聚焦全民關注的住宅價格一直平穩(wěn)甚至局部升溫，一線城市價格環(huán)比重拾漲勢。上市房地產(chǎn)公司前三季度凈利潤繼續(xù)以兩位數(shù)的水平增長，表現(xiàn)遠好于絕大多數(shù)行業(yè)。這些跡象，似乎使得任何看空地產(chǎn)的預測都顯得蒼白無力。

因此，房地產(chǎn)到底處于哪個階段，成為一個永遠充滿爭議而又高度不確定性的話題。一方面，自秦漢時期就成為“富貴之本”的房地產(chǎn)，對中國經(jīng)濟和居民財富積累影響深遠。

另一方面，人們也越來越相信過去造成房地產(chǎn)只漲不跌神話的因素正發(fā)生轉變。貨幣增量已從超發(fā)轉為適度，從2007年到2018年，廣義貨幣年均增速為15%，遠超名義GDP義增速。目前這一增速已下滑至8%左右，與名義GDP增速基本持平。人口與城鎮(zhèn)化紅利正在消退，特別是隨著勞動適齡人口自2012年開始萎縮，對剛需房的需求可能會存在長期下滑趨勢。同時，過去二十年里，商品房累計銷售面積已達到約170億平方米，相當于每個城鎮(zhèn)家庭戶擁有60平方米的房子。巨大的商品房存量，疊加由此引發(fā)的沉重債務和價格泡沫，都使得房地產(chǎn)的未來走勢難言樂觀。

資產(chǎn)需要持續(xù)增值，房地產(chǎn)未來看上去不那么美妙，為尋求多元化，居民需要減持房產(chǎn)。不過，一旦需求減弱，再加上持續(xù)的拋售行為，可能意味著房價需要大幅下跌才能平衡供需，這對宏觀經(jīng)濟和財富保值來說，又是一個潛在的風險。

這種看似矛盾的情況，也對政策層面帶來了較大的干擾。盡管“房住不炒”仍然是政策主基調，但至少從2019年末的中央經(jīng)濟工作會議上來看，政府還在權衡打擊房地產(chǎn)與穩(wěn)定增長之間的關系，傳遞出來的政策導向也并不明確，在語調上似乎對房地產(chǎn)略有邊際寬松的傾向。例如，“不把房地產(chǎn)當作短期刺激經(jīng)濟的手段”這句話，已從本次中央經(jīng)濟工作會議的公告中消失。

回到資本市場，市場正在逐步相信，經(jīng)濟需要穩(wěn)定，半導體、5G等新興產(chǎn)業(yè)短期內還無法形成新的增長點；股市波動太大且牛市暫時無望，居民資產(chǎn)配置轉移將會是個非常緩慢而漸進的過程。故而對于房地產(chǎn)來說，任何試圖通過大幅放松地產(chǎn)刺激經(jīng)濟、使得房價重現(xiàn)過往漲幅的努力都無濟于事；但任何收緊房地產(chǎn)政策、指望房價大幅下跌的預期也同樣無望。

既然針對房地產(chǎn)無法制定長期穩(wěn)定的策略，那把焦點轉向流動性較好的短期交易也未嘗不可。因前景飽受質疑，房地產(chǎn)股票估值被壓抑很久，以市盈率衡量，整個地產(chǎn)板塊的估值已回落至十年最低水平。優(yōu)質地產(chǎn)公司盡管財務表現(xiàn)非常穩(wěn)健，但估值始終偏低。例如，萬科每股收益常年保持20%以上的增速，而市盈率卻已跌至十年最低20%范圍內。隨著市場重新審視房地產(chǎn)的定位及韌性，橫盤已久的地產(chǎn)股重新獲得青睞，截至12月17日，房地產(chǎn)指數(shù)5日漲跌幅接近4.5%，相對于大盤獲得近1個百分點的收益。

筆者認為，只要價格足夠便宜，估值相對合理，優(yōu)質地產(chǎn)股從來不缺少追逐者。當市場情緒穩(wěn)定甚至逐步升溫、從賣家變?yōu)橘I家之際，這些地產(chǎn)股的轉機還能得以持續(xù)。