今年中國(guó)開發(fā)商的日子一點(diǎn)都不好過。

在房地產(chǎn)融資持續(xù)收緊之際，人民幣兌美元破“7”，給房企們的境外融資再蒙上了一層陰影。

自2017年以來，境外融資尤其是美元債，為持續(xù)資金饑渴的房企們打開了一扇窗。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2017年至今，房企境外發(fā)債已超萬億，其中絕大部分是美元債；2019年前7月則已超3000億，接近去年全年。

超高的融資背后是房企今年面臨巨大的償債壓力。而今，隨著發(fā)改委對(duì)境外發(fā)債新規(guī)的實(shí)施，以及匯率破7，房企的借新還舊面臨更高的成本，更大的不確定性，再融資壓力空前加大；不排除會(huì)出現(xiàn)更多的美元債務(wù)違約。

此外，人民幣貶值后，房企的匯兌損失將大概率加大，進(jìn)而影響房企的凈利潤(rùn)。2016、2018年便有不少房企都產(chǎn)生了匯兌損失，削弱了當(dāng)期利潤(rùn)。

海外債務(wù)“滾雪球”

從2017年開始，由于境內(nèi)融資收緊，房企海外融資大幅上升。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2017年房企境外發(fā)債2900億，是2016年的近5倍，2018年繼續(xù)升至3300億，2019年1至7月則已經(jīng)超過3000億元，接近2018年全年。

另據(jù)民生證券數(shù)據(jù)，截至7月初，房地產(chǎn)美元債存量達(dá)到1700億美元（約11900億人民幣）左右，占中資企業(yè)美元債存量的20%以上。

就單個(gè)房企而言，億翰智庫數(shù)據(jù)顯示，截至2019年7月底，中國(guó)恒大仍未到期海外債（絕大部分為美元債）規(guī)模達(dá)208.2億美元；碧桂園位列第二，為90.5億美元，佳兆業(yè)和中海地產(chǎn)均約為77億美元，融創(chuàng)位列第五，達(dá)到60億美元。

綠地、萬科、富力、雅居樂緊隨其后，分別為50億美元、47億美元、43億美元及40億美元。

民生證券指出，自去年發(fā)改委706號(hào)文后，大部分房企發(fā)行境外美元債，基本均用作借新還舊。

7月12日，發(fā)改委發(fā)布778號(hào)文繼續(xù)“打補(bǔ)丁”，境外美元債所籌資金，只能用于置換未來一年以內(nèi)到期的中長(zhǎng)期境外債務(wù)。

這意味著，之前未發(fā)行過美元債的房企后續(xù)既無發(fā)債動(dòng)機(jī)，也難以獲得發(fā)債批文；近期發(fā)行過中短期限美元債的房企，只能通過自有資金或國(guó)內(nèi)舉債償還，而不得通過境外續(xù)債維持債務(wù)規(guī)模。

進(jìn)入8月，隨著人民幣貶值匯率破7，房企海外融資再受影響，成本或?qū)⒗^續(xù)上升。穆迪房地產(chǎn)分析師曾啟賢指出，企業(yè)須將人民幣兌換成美元才能償還離岸借貸的利息，人民幣的貶值增加了企業(yè)的支出；此外，如果債務(wù)到期時(shí)房企沒有進(jìn)行再融資安排，需用人民幣購買升值后的美元還本，也會(huì)增加其財(cái)務(wù)成本，進(jìn)而影響凈利潤(rùn)。

事實(shí)上，去年以來房企境外融資成本一直在上升�？硕�瑞數(shù)據(jù)顯示 ，2018年10月房企境外發(fā)債成本破8%，之后均在7.50%以上。

多家房企不惜以高利率融資。如泰禾集團(tuán)、明發(fā)集團(tuán)今年發(fā)行的4億美元、2億美元債利率為15%；泛�？毓�、鑫苑置業(yè)發(fā)行的2.8億美元、3億美元的美元債利率超過14%。

總體而言，房企想通過借新還舊，把融資“滾雪球”的游戲玩下去，難度越來越大。

房企業(yè)績(jī)承壓

大量的美元債存量及再融資的另一面，是房企的償債壓力也越來越大。

今年以來，房企在諸多海外債陸續(xù)到期。Wind統(tǒng)計(jì)顯示，2019年房企海外債到期數(shù)量66只，到期規(guī)模237.57億美元，同比2018年增加30.91%。此外，2020年、2021年，房企海外債到期規(guī)模將分別達(dá)297.86億美元、316.38億美元。

為了避免違約、減輕還債負(fù)擔(dān)，各家房企均想盡辦法償還、延長(zhǎng)債務(wù)。以富力地產(chǎn)為例，其今年到期的債券規(guī)模為245億，公司將其中1-6月內(nèi)到期的進(jìn)行全額續(xù)期留存，合計(jì)176.5億元。截至2019年6月底，2019年內(nèi)剩余回售選擇權(quán)到期的債券規(guī)模為69億元。

協(xié)縱策略管理集團(tuán)創(chuàng)始人黃立沖分析認(rèn)為，一些發(fā)行海外債的房企存在潛在違約風(fēng)險(xiǎn)。這些公司基本是靠美元債、港元債的借新還舊來維持，政策收緊以及匯率破7夾擊下，流動(dòng)性可能緊縮，進(jìn)而產(chǎn)生債務(wù)違約。

黃立沖認(rèn)為，人民幣兌美元破“7”或?qū)⑹情L(zhǎng)期性的，開發(fā)商可能面臨流動(dòng)性寒冬，部分房地產(chǎn)公司可能倒下。

歷史地看，截至目前，房企美元債違約的案例極少。早在2015年4月，受封盤影響，佳兆業(yè)遭遇流動(dòng)性危機(jī)，公告稱其未能支付兩筆美元債券的利息，成為首家在美元債券上違約的中國(guó)房地產(chǎn)商。此后，經(jīng)過一系列的重組，佳兆業(yè)才從中脫身。

今年1月初，新昌集團(tuán)公告有兩筆總計(jì)4.5億的美元債違約，拖欠付款，這是2019年以來第一家宣布債務(wù)違約的上市房企。

如果說佳兆業(yè)這單違約非常地特殊，并非因?yàn)槭袌?chǎng)或企業(yè)經(jīng)營(yíng)的因素。而小房企新昌的違約事件，則暗示著行業(yè)違約的風(fēng)險(xiǎn)在加大。

不過，市場(chǎng)中也有不同的、樂觀的觀點(diǎn)。愛建證券天津?qū)�業(yè)投資顧問祁澤金就認(rèn)為，人民幣目前還不存在長(zhǎng)期貶值的因素，只是在一定的范圍內(nèi)震蕩，影響不大。

此外，億翰智庫研究指出，人民幣匯率波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致存量美元債產(chǎn)生匯兌損益，對(duì)于高杠桿運(yùn)行的房地產(chǎn)行業(yè)而言，匯兌損益將進(jìn)一步帶來凈利潤(rùn)的變化，企業(yè)要做好外匯對(duì)沖。

事實(shí)上，匯兌損失在去年已經(jīng)發(fā)生。如當(dāng)代置業(yè)2018年匯兌凈虧損為2.05億元，導(dǎo)致當(dāng)年年凈利潤(rùn)僅為6.62億元，較2017年同比下降19.88%。

此外，中國(guó)奧園2018年的凈利潤(rùn)率下滑至9.5%，管理層亦指出，下滑原因主要在于2018年錄得6個(gè)多億的匯兌損失。

大型房企也不能完全避險(xiǎn)。碧桂園財(cái)報(bào)顯示，在2016年和2018年，其匯兌損失分別達(dá)到14.86億元和9.77億元。再以萬科為例，據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2019年第一季度，萬科錄得匯兌損失為1.73億元。