股市和樓市都是宏觀經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，都對(duì)貨幣政策彈性十足，二者往往具有同向波動(dòng)的趨勢(shì)。但另一方面，股市屬于資本市場(chǎng)，樓市則是商品市場(chǎng)。前者長(zhǎng)期內(nèi)決定于實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面，比如上市公司盈利狀況、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型績(jī)效；而后者主要取決于城市化的進(jìn)程和人口結(jié)構(gòu)。

從美國(guó)、日本等股市和樓市波動(dòng)比較大的國(guó)家來看，股市和樓市正相關(guān)性很強(qiáng)，但房?jī)r(jià)波動(dòng)通常滯后股指波動(dòng)4~12個(gè)月。

比如美國(guó)經(jīng)過次貸危機(jī)之后“去杠桿”的陣痛，道瓊斯指數(shù)反彈到2014年底的18000點(diǎn)，創(chuàng)歷史新高。與此同時(shí)，在連續(xù)QE和零利率的刺激下，自2012年5月以來，美國(guó)20大城市房?jī)r(jià)指數(shù)也連續(xù)上漲。

港股市場(chǎng)和香港特區(qū)的樓市波動(dòng)同樣也有較強(qiáng)的正相關(guān)性。1997年8月，恒生指數(shù)觸頂，當(dāng)年10月房?jī)r(jià)觸頂；2003年4月，恒生指數(shù)觸底，8月房?jī)r(jià)觸底；2007年10月底，恒生指數(shù)再創(chuàng)歷史新高，2008年6月，房?jī)r(jià)再次到達(dá)高點(diǎn)……此類例證無需贅述。

樓市變動(dòng)之所以滯后股市，一是因?yàn)闃鞘匈Y產(chǎn)屬性和變現(xiàn)性較股市差很多，股市對(duì)流動(dòng)性變化的彈性也比樓市更強(qiáng)。貨幣政策一旦變化，股市可以立即反應(yīng)，但樓市從市場(chǎng)預(yù)期變化到成交量回升再到房?jī)r(jià)變化，有一個(gè)較長(zhǎng)周期。二是樓市去泡沫本身時(shí)間較長(zhǎng)。樓市在快速上漲時(shí)期往往會(huì)過分透支需求，存在嚴(yán)重泡沫，因此當(dāng)股市開始回升時(shí)，樓市常常仍舊處在去泡沫的階段。

以內(nèi)地的股市和樓市來看，如果從過去10年的長(zhǎng)跨度（2005年4月~2015年4月）看，上證綜指上漲283%、一線城市房?jī)r(jià)指數(shù)（中原數(shù)據(jù)）上漲248%，二者貌似有很強(qiáng)的正相關(guān)性。但這是股改（全流通）、房改（住房市場(chǎng)化）、貨幣高發(fā)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等一系列因素促發(fā)的。

事實(shí)上，由于市場(chǎng)化時(shí)間短，二者“政策市”的屬性都比較強(qiáng)�？傮w來看，二者在長(zhǎng)周期內(nèi)存在“正向弱相關(guān)”，而在短周期內(nèi)背離卻常常成為主基調(diào)。

但二者的正相關(guān)只存在于2005~2007年。2009年8月~2014年7月，熊市成為上證綜指的主基調(diào)，但此期間卻是房?jī)r(jià)上漲最快的時(shí)期，全國(guó)房?jī)r(jià)基本翻了一番。

不過筆者認(rèn)為，從2014年下半年以后，二者的相關(guān)性出現(xiàn)了一些新的變化——中長(zhǎng)期內(nèi)或呈現(xiàn)“股牛樓穩(wěn)”的局面。

首先，人口紅利和供求關(guān)系變化，決定樓市長(zhǎng)周期內(nèi)難再上行；其次，為沖抵樓市對(duì)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響，降低地方財(cái)政的土地依賴性，國(guó)家鼓勵(lì)多層次資本市場(chǎng)和股權(quán)投資發(fā)展，因此產(chǎn)業(yè)資本開始部分“棄樓轉(zhuǎn)股”。而私募、基金、新三板等低門檻資本市場(chǎng)股權(quán)投資放開，也讓產(chǎn)業(yè)資金有了更多出路。

另一方面，在城鎮(zhèn)化超過50%、人均GDP超過3000美元后，居民的資產(chǎn)性收入需求上升。此時(shí)恰逢房?jī)r(jià)告別高增長(zhǎng)、房產(chǎn)增值收益預(yù)期出現(xiàn)衰減，因此居民大類資產(chǎn)配置的選擇開始向資本市場(chǎng)和股權(quán)投資轉(zhuǎn)移，即“磚頭化”走向“證券化”。這也是一般研究者分析股市樓市關(guān)系時(shí)所言的“蹺蹺板效應(yīng)”�；�于此，股市長(zhǎng)期牛市的局面可期。

考慮到我國(guó)城鎮(zhèn)化還在推進(jìn)，外來人群住房問題未完全解決，城鎮(zhèn)樓市存量住房供應(yīng)效率較低，改善型住房需求未來將接力剛需成為住房需求的主力。因此即便樓市難以高速上行，但在高位基礎(chǔ)上的穩(wěn)定或窄幅波動(dòng)或是主要特征，股市和樓市將呈現(xiàn)出“股牛樓穩(wěn)”的局面。

重點(diǎn)城市特別是一線城市，由于高凈值人群多、無房戶也多，是未來有效住房需求集中的區(qū)域。因此，股市上行期獲得的資產(chǎn)收益，會(huì)極大地提升住房支付能力，激勵(lì)居民買房，即所謂的財(cái)富效應(yīng)。今年1~7月份，一線城市樓市成交量和成交同比增長(zhǎng)近60%、房?jī)r(jià)領(lǐng)漲全國(guó)，特別是創(chuàng)業(yè)板上市公司集中的深圳，房?jī)r(jià)暴漲近40%，這就是財(cái)富效應(yīng)的體現(xiàn)。

未來，樓市將迎來存量時(shí)代，加上政府行政干預(yù)弱化，房?jī)r(jià)單邊上漲的趨勢(shì)結(jié)束，將進(jìn)入類似于股市的上下自由波動(dòng)時(shí)期。而隨著注冊(cè)制的推行，股市也將逐步脫離“政策市”，樓市和股市將有望出現(xiàn)類似于發(fā)達(dá)市場(chǎng)的強(qiáng)正相關(guān)波動(dòng)。

（作者為深圳市房地產(chǎn)研究中心研究員）